(이진우의 FX칼럼)쉽지않은 시장..이유가 있다(?)

[edaily] 달러/엔 환율의 갑작스러운(?) 폭락세, 그토록 엔화가치 등락의 뒷꽁무니만 쫓아다니던 달러/원 환율의 지긋함(?), 시장의 허를 찌르듯 이루어진 엔/원 환율의 급등세…. 최근 외환시장 참여자들의 입에서 나오는 얘기는 하나같이 “원/달러 거래는 정말 어렵고 더러워서 못 해먹겠다.”는 것입니다. 답답하기는 필자도 마찬가지입니다. 그래도 뭔가 갖다 붙일 이유를 찾아보면 찾을 수 있지 않을까요? ◇엔화의 강세전환…일시적 현상인가, 추세전환인가? 지난 2월 27일 네 번째 135엔 돌파시도가 무산된 이후 3월 7일 뉴욕시장에서 126.40의 일중 저점을 기록하기까지 달러/엔 환율은 영업일 기준으로 6일만에 6.37%에 달하는 폭락세(엔화가치는 급등세)를 보였다. 먼저 우리가 일반적으로 접할 수 있는 시황이나 언론에서 분석한 그 이유를 살펴보면 다음과 같다. 첫째, 일본 증시의 급등세로 인한 엔화수요를 들고있다. 닛케이 지수는 지난 2월 6일 지수 9420.85엔을 바닥으로 삼아 급등세를 연출하여 3월 7일 1만1648.34로 마감되기까지 한 달 만에 23.6% 상승에 달하는 강세장(Bullish market)을 시현하였다. ‘3월 위기설’의 진원지인 일본 은행들의 파산을 막기 위해서라도 일본정부가 증시부양에 나서지 않을 수 없었고(약 37조엔에 달하는 부실여신을 끌어안고 있는 일본 은행들이 3월말 결산에서 새 회계기준에 따라 보유자산을 시가로 기록해야 하기 때문에 주가를 끌어 올리지 않고는 많은 은행들이 파산위기에 몰린다는 것), 그래서 2월 말 경에 일본 정부가 주식시장에서 공매도를 사실상 금지시키는 조치를 취하기도 했다는 것이다. 둘째, 3월말 2001 회계연도 결산을 앞둔 일본 기업들이 해외의 달러자산을 팔아 이를 엔화로 바꿔 국내로 들여오는 이른바 본국송금(repatriation) 엔화수요가 아직 마무리되지 않았다는 점을 들고 있다. 상황이 이쯤 되니 예측이나 전망을 업으로 삼는 사람들은 또 바빠졌다. 지나고 보면 제대로 맞춘 기관이나 애널리스트를 쉽게 찾아볼 수 없지만, 주식거래나 외환거래를 하는 많은 사람들은 그래도 뭐가 나아도 낫지 않을까 싶어 “어디 좋은 전망 없나?”하며 찾기 마련이다. 그래서 나오는 전망이란 것도 분류하면 크게 두 가지다. 앞서 정리한 두 가지 요인이 일본 경제 펀더멘털의 근본적인 개선과는 무관한 것이므로 4월에 접어들면서부터 엔화는 다시 약세를 재개할 것이라는 것과 일본 경기가 바닥에 접근한 상태에서 미국에서 먼저 시동을 걸고있는 경기 회복세가 유럽과 일본 등의 전세계적인 경기 회복세를 유발할 것이기에 일본 엔화의 약세도 135엔이라는 레벨을 찍고 마무리되었다는 것이다. 어느 쪽의 견해가 옳은지는 약간의 세월만 지나면 확연히 드러날 것이고 필자의 개인적인 전망은 마무리 부분에 정리하고자 한다. ◇안 빠지는 달러/원 환율, 급하게 튀어 오른 엔/원 환율 동경의 달러 값이 꼬꾸라지는 동안에도 서울에서 사고파는 달러 값은 발목이 삐는 정도에 그치고 말았다. 시장 내 수급에 따라서는 그럴 수도 있겠다며 애써 시장의 움직임을 이해하려 했고 “Market is always right.(시장은 항상 옳다)”라는 명제를 되씹어 보던 시장참여자들도 지난 수요일(3월 6일) 엔/원 환율이 100엔당 1000원을 상향돌파 한 뒤 1030원 가까이 다가서는 상황에서는 꼭지가 돌아버리는 듯 하다. “해도 너무 한다.” 라는 얘기가 여기저기에서 들리지만, 처녀가 애를 낳아도 할 말이 있다는데 왜 이번 시장의 움직임에 대해서도 사후약방문 격의 해설이야 못 갖다 붙이겠는가? 첫째, 대다수 시장참여자들의 달러/엔 환율에 대한 뷰(View)는 정확했는데 실제 물량이 시장 내에 충분치 못했다. 135엔에서 아래로 돌아서는 달러/엔을 보고 “고점을 봤다. 조만간 130엔 아래의 환율을 보게 될 것이다.”라고 전망한 사람들은 의외로 많았다. 3월 들어서는 달러/엔의 하락에 베팅한 숏(달러과다매도)포지션 구축이 알게 모르게 많이 이루어졌고 아닌게 아니라 달러/엔 환율은 하락을 넘어서 폭락세를 보이며 그들의 전망과 기대에 호응했지만 문제는 시장 내에 부족한 포지션을 채워줄 만한 달러가 실제로 공급되지 못했다는 점이다. 하다 못해 국내 주식시장에서 외국인들이 큰 규모는 아니라 하더라도 주식 순매수를 하는 모양새만 갖춰 주었더라도 “숏”으로 승부를 건 세력들이 좀 더 나은 수익률을 올릴 수 있었을 터인데 일중 수급에서 확연한 달러공급우위를 확보하지 못하다 보니 밤 사이 급락한 달러/엔 환율 따라 갭 다운(gap-down)으로 시작한 뒤 장 막판으로 가서는 낙폭을 다 까먹는 “전약후강” 장세가 이어졌다. 둘째, 엔/원 환율의 점진적인 하락세를 전망한 엔/원 숏포지션(엔화매도/원화매수 포지션을 의미하는데, 대체로 달러/엔 롱, 달러/원 숏으로 구축된다)이 적지 않았던 것 같다. 금년 들어 한국과 일본의 경제 펀더멘털에 대한 평가에서 한국이 비교우위를 지닐 것이라는 전망 하에 원화가 상대적으로 엔화에 대해 강세를 유지할 것이라는 것이 대세를 이루는 분위기였음은 인정해야 한다. 그러나 지난 1월 말 976.50원 정도를 저점으로 확인한 뒤 1개월 정도 980~990원의 박스권에서 등락을 거듭하는 엔/원 환율을 지켜보면서 엔/원 숏포지션을 들고있는 세력이라면 초조할 만 했다. 그러던 차에 달러/엔은 폭락하는 와중에 달러/원 환율은 쉽사리 밀리지 않는 모습이 연출됐고, 심리적 저항선인 100엔당 1000원 마저 올라서니 달러/엔 롱포지션에서 손절매도, 달러/원 숏포지션에서 손절매수가 촉발되었을 개연성이 충분히 있다. 첫째 요인은 마치 경마장에서 1,2위로 들어올 말들을 정확히 짚었지만 나 말고도 많은 사람들이 우승마를 점쳤기에 내게 돌아오는 배당금이 적다는 사실에 비유할 수 있겠고, 둘째 요인은 “우루루 몰려 다니면 다친다.”거나 “꽃길은 남들이 가지않는 쪽에 열려있다.”는 시장의 속언을 생각케 한다. 시장 일각에서는 이번 기회에 엔/원 환율을 1000원 이상으로 안착시킴으로써 수출부진에 따르는 걱정거리를 좀 덜어 보자는 당국의 의지가 어느 정도 작용한 것이 아닌가 의심하기도 하는 것으로 알고 있다. 그러나 그 부분은 확인하기도 어렵고 확인된 바도 없으며, 설령 그러한 “작업”이 이루어졌다손 치더라도 지금의 우리나라 외환시장이 그러한 변수를 이겨낼 역량을 갖추지 못한 시장이라면 그 문제로 툴툴거릴 것도 없다고 본다. 자기 분수와 능력에 맞게 처신하여 살 길을 찾을 수 밖에 없지 않겠는가? ◇달러/엔 환율은 더 떨어질 것인가? 이제 맞고 틀리는 것을 떠나 필자의 개인적인 뷰를 밝힐 차례다. 필자는 이 칼럼을 통해 향후 환율전망을 올린다는 사실에 그다지 두려움을 느끼지 않는다. 내로라 하는 기관들이나 세계 유수의 IB(Investment Bank)들이 내놓는 리포트를 보더라도 지나간 환율에 대한 정리는 더 이상 바랄 바 없을 정도로 깔끔하지만 향후 환율에 대한 전망으로 들어가면 너나 할 것 없이 장님 문고리 잡기 식의 코멘트 일색이기 때문이다. 그리고 근본적으로 환율이나 주가 등 시장에서 살아 꿈틀거리며 형성되는 “가격”과 그 방향성에 대해 항상 정확한 예측을 할 수 있는 기관이나 개인은 있을 수가 없고(누차 하는 얘기지만 그 순간 시장은 붕괴된다. 모두가 그 예측대로만 매매하려 할 때 사고자 하여도 살 수 없고 팔고자 하여도 팔 수가 없게 된다), 본 칼럼을 매번 빠뜨리지 않고 읽어주시는 독자들도 “방향”을 얻고자 함이 아니라 “논리”를 듣고자 함임을 알기 때문이다. 결론부터 말하자면 필자는 135엔을 의미있는 꼭지로 본다. 그 이유는… 첫째, 일본 증시가 12년 대세하락의 바닥을 치고 돌아섰다고 본다. 1989년 말 역사적 고점인 3만8915.87엔을 기록한 이후 90년 들어 하락세로 돌아선 일본 닛케이 지수는 작년 9월 21일 9382.95로 바닥을 쳤고 금년 2월 6일 9420.85에서 이중 바닥(Double-bottom)을 형성한 뒤 겁나게 치솟고 있다. 앞서 말한 3월말 결산을 의식한 일본정부의 증시부양책에 의해 “만들어진 장”으로 보기엔 너무 힘이 좋고, 그리고 미국의 경기지표들이 계속 좋게 나오고 있다는 점을 인정해줘야 할 것 같아서이다. 한국도 마찬가지이지만 미국이 살아나면 일본 경제도 희망이 생긴다. 그리고 3월 대란설 운운하는 가장 절망적인 시기가 사실은 주식을 사야만 하는 시기인지도 모른다. (지난 911 테러사건이 발생했던 시점을 상기해 보라. 그 폭락장에서 눈 딱 감고 주식을 사놓고 잠수한 사람들이라면 지금 얼마나 느긋할까?) 둘째, 달러강세 시절이 마감되었다고 본다. 한 연구자료에 의하면 클린턴 행정부 시절 내내 유지되었던 “강한 달러(Strong Dollar)” 정책은 작년 11월 기준으로 달러화의 실질실효환율(real effective exchange rate)을 90년 대비 25% 이상 상승시키고 95년 대비로는 30% 이상 달러를 고평가 상태로 만들어 놓았다고 한다. 작년 여름 한참 강한 달러 정책에 대해 논란이 펼쳐졌을 때 폴 오닐 미 재무장관이 부시 행정부 또한 강한 달러를 선호함을 천명하였지만 지금은 다시 한 번 부시 행정부의 내심을 확인할 시기가 되었다. 부시 행정부가 취임 초부터 강한 달러를 포기할 경우 달러가치 하락에 따른 환차손 우려가 미국 금융자산에 투자된 해외자본의 유출을 야기할 수 있고 그로 인한 미국 주가 및 채권가격의 하락은 미국 국민들의 소비를 위축시킬 것이며 그 결과 경기침체가 가속화 할 우려가 있었다. 그러나 경기가 본격적인 회복 국면으로 접어든다면 애기는 달라진다. 아버지가 연임에 실패했고 자신 또한 개표부정 시비에 휘말리면서까지 어렵사리 정권을 잡은 부시로서는 “표”에 약할 수 밖에 없다. 어찌 보면 테러를 응징한다면서 황량한 아프가니스탄 땅을 더욱 쑥밭으로 만든 것도 취임 과정에서의 이런저런 약점들을 커버하고 국민들의 관심을 아예 나라 밖으로 돌리자는 심사였는지도 모르는데(필자는 개인적으로 부시가 세계 최강대국의 대통령 감으로는 부족하다고 생각한다. 바람둥이 클린턴이 오히려 훨씬 포용력이 있고 맏형다운 데가 있었다고 본다), GM을 비롯한 자동차 회사들이나 기타 수출시장에서 일본이나 한국 등과 경쟁해야 하는 미국 기업들의 강한 달러에 대한 불만은 어제 오늘의 일이 아니다. 어느덧 당연시 하고 있는 “강한 달러”에 대해 의심을 가져볼 때가 되었다는 얘기다. 셋째, 엔低를 통한 일본 경기진작에는 한계가 있다. 일본 제품이 세계시장을 휩쓸고 있는 것은 그들의 가격경쟁력 때문이 아니다. 이 말은 일본의 수출산업은 가격탄력성이 낮다는 말이기도 한데, 과거 데이터에 따른 실증적 분석에 의하면 엔화가치의 1% 하락에 따른 수출증가 효과는 0.1% 정도로 추산된다고 한다. 또한 일본 GDP 대비 수출비중은 10% 미만으로 GDP 증가율을 1%포인트 끌어올리기 위해서는 엔화가치가 50% 정도 하락해야 되는 것으로 추산하고 있다. 한 마디로 엔화가치를 떨어뜨려 뭘 어떻게 도모해 보겠다는 것은 정답이 아니란 얘기다. 127엔대까지 달러/엔이 급락한 8일 오전에도 구로다 하루히코 일본 재무성 차관의 “최근 환율변동이 너무 급격하고 필요하면 시장에 조치를 취할 것.”이라는 옛날 버릇(?)이 나왔지만 시장의 반응은 싸늘했다. 잠시 128엔대로 올라서는 기미를 보이긴 했으나 “진짜 액션을 취할 의사가 있느냐?”고 되묻기라도 하듯이 여전히 주말의 동경시장이 127엔대 중후반의 환율에서 횡보하다 마감하였다. 기술적으로는 이미 135엔이 서너번에 걸쳐 막히면서 달러화의 급락조짐이 감지되었다. 2000년 1월 101엔 중반대부터 시작된 달러 상승장이 파동이론으로 따져 보았을 때 어느정도 균형감 있는 한 차례의 사이클을 완성할 만한 시기와 레벨에 이르렀고, Daily chart상으로는 해석하기 나름이지만 삼중천정형(Triple-top) 패턴이나 상승장의 막바지에 추세전환패턴으로 작용하는 다이아몬드 패턴(Diamond pattern)이 나타나고 있었다. 단순한 기술적 조정국면으로 보기에는 최근 며칠간의 달러 급락세가 너무나 가파르고 최근 몇 개월에 걸쳐 관찰되던 환율 하락시 유입되는 저가매수세의 파워 또한 예전같이 힘있어 보이지는 않는다. 단기급락에 따른 기술적 반등 이후 다시 127엔이 아래로 밀린다면 시간 문제일 뿐 125.50이나 123엔대 초반을 시도할 수 있는 장세라고 본다. ◇그렇다면 원화는? 솔직히 어렵다. 엔화나 유로화 같은 남의 나라 통화를 가지고 예측하고 거래하라면 더 쉽겠다. 더구나 최근 며칠처럼 “사람 잡는 장”을 경험하고 나면 정말 정이 뚝뚝 떨어진다. 장 중 달러/원 등락은 귀신도 모른다. 밤 사이에 펼쳐지는 외부변수의 급변에는 못 이기는 척하며 개장 초 따라가 주기는 하니 달러/엔의 방향성에 대한 베팅으로 이월 포지션에 승부를 거는 수 밖에 없다. 하루 전만 하더라도 130.50의 지지여부에 주목하던 달러/엔 환율이 127엔대로 주저앉은 날에도 네고보다는 결제수요가 많고 외국인들이 증시에서 2000억원 넘게 주식을 팔았다 하여 전일 대비 20전 하락에 그친 1314.30원으로 마감하는 시장에서는 그 어떤 예측이나 전망도 무위로 그칠 수 밖에 없다. 너무 작은 시장(시중은행과 외국계 은행을 통틀어 트레이딩을 한다 할만한 곳은 채 스무군데가 안 된다), 하루 동안 치고 박아본들 채 25억불의 거래량이 안될 때도 많은 이 난쟁이 시장에 실제 수급에서 1억불 정도만 수요우위 혹은 공급우위로 쏠려 버려도 모든 재료들이 무시되는 “거꾸로 가는 장”이 가능한 시장, 이 小人國에 걸리버(당국 혹은 역외)가 출현하면 한바탕 피바람이 몰아칠 수 밖에 없는 현실… 그럼에도 환율에서 자유로울 수 없는 입장이라면 또 고민을 하지 않을 수 없다. 우선 주말 뉴욕시장에서 이루어진 장세를 보고 짐작하자면, 달러/엔은 다시 128.60 레벨까지 반등하였다. 시장의 예상(5.8%)보다 양호하게 5.5%로 발표된 2월 실업률과 지난 7월 이후 처음으로 일자리 수가 늘어난 것으로 발표되는 등 고용시장의 안정화가 수치로 나타나면서 뉴욕증시가 상승세를 이어간 것에서 달러 강세 이유를 찾는 듯 하지만 그것 또한 마땅찮은 해석이다. 최근 달러/엔의 급락세가 미국 경기지표가 나빠서이거나 증시가 하락하는 상황에서 이루어진 것은 아니지 않는가? 130엔대 위에서 순식간에 127엔까지 밀고 내려온 뒤 주말 포지션 정리과정에서 이루어진 단기급락 뒤의 기술적 반등으로 보아야 할 것이고 차라리 주목해야 할 부분은 월요일 아침부터 일본 외환당국의 최근 엔화 급등에 대한 반응과 그에 따른 동경시장의 움직임이다. 뉴욕시장에서의 역외선물환(NDF) 시세도 1315/1316원 정도로 마무리되어 지난 금요일 종가(1314.30원)를 고려하면 약보합세 정도로 파악되고 엔/원 숏포지션 보유세력들의 손절매는 지난 주 어느 정도 마무리 되었다고 본다면 문제는 목요일로 다가온 트리플 위칭 데이(Triple witching day :주가지수 선물, 옵션과 개별주식 옵션 만기까지 겹치는 날)를 앞두고 국내 증시가 어떤 양상을 펼칠 것이며 외국인들은 순매도를 이어갈 것인지 아니면 미국 경기지표의 연이은 호조에 호응해 다시 순매수로 돌아설 것인가에 달렸다. 외국인들의 매도공세가 거칠다면 1310원 바닥인식에 따라 환율은 달러/엔의 반등 기미에 더 민감하게 반응할 것이고 외국인들이 순매수를 보인다면 지난 주 채 따라붙지 못한 달러/엔의 하락폭에 맞춰 가려는 움직임이 예상된다. 필자는 지난 주 갭 다운(Gap-down) 개장 이후 반등하여 데일리 캔들을 양봉(陽棒)으로 자꾸 만들어 가며 많은 시장참여자들을 당혹스럽게 만들었던 장세를 경험하며 작년 6월 중순부터 7월 초까지 갭 업(Gap-up) 이후 음봉(陰棒)을 만들어 가던 시절이 떠오른다. 1280원 아래가 자꾸 막힌다는 것을 확인하고 시장이 1300원 위쪽을 시도하던 그 당시, 분위기는 위쪽이 맞았는데 그 분위기 따라 롱플레이를 시도하면 자꾸만 어디에선가 물량이 시장으로 들어와 번번히 롱스탑에 의한 막판 급락세로 마감되곤 하였다. 한두 번도 아니고 2주 정도 그러한 장세가 이어지자 시장에서 나름대로 달러 롱플레이를 선호한다는 딜러들이 롱마인드를 접고 달러매도에 치중하기 시작하자 결국 환율은 1314.50원까지 치솟는 장이 서고 말았다. 지금이 그 때와 비슷하다. 시장은 어느 정도 달러/엔의 급락을 예감했었고 엔화대비 원화의 가치가 상승할 것이라는 공감대 하에 숏마인드가 충만한데 환율은 잘 안 빠지며 오히려 재료와 뉴스 따라 정석에 따른 트레이딩을 수행하는 세력들을 다치게 만드니 지칠 때가 되었다. 거래에 임하는 사람들은 의외로 단순한 구석이 있다. 빠질만한 상황에서 안 빠지면 사고, 올라야 할 상황에서 잘 못 오르면 팔아야 하는 것이 맞지 않느냐는 얘기들을 많이 한다. 그리고 항상 큰 장은 그렇게 시장참여자들이 엉뚱한(?) 고집을 부리거나 한쪽 방향으로 흥분할 때 서기 마련이다. 지난 주에 확인되었기에 1310원 아래에서는 매수세가 계속 강하게 붙을 수가 있다. 그리고 1300원 아래의 환율을 보기 위해서는 달러/엔 환율만 가지고는 안 된다는 것도 확인되었다. (달러/엔 환율이 그렇게 절대적이고 유일한 변수라면 지난 번 몇 차례에 걸친 135엔 돌파시도 때 우리 원화환율이 1320원대에서 유유자적 하였다는 것도 비정상이라 해야 할 것이다). 어떻게 올라선 1300원인가? 우리나라의 수출이 증가세로 돌아선다는 지표가 확인되거나 외국인들이 정말 우리나라 기업들의 주식을 계속 사들이고 이런저런 모양새의 직접투자를 실행한다는 것이 가시화되어야 한다. 그렇지만 140을 운운하던 달러/엔 환율이 128엔대로 내려섰고, 미국의 경기지표는 이제 “경기 침체”라는 단어는 더 이상 걱정 안 해도 될 것 같다는 판단을 갖게끔 하고, 주가가 떨어지는 것은 하락세로 접어들기 보다는 그 동안의 급등세에 대한 조정국면이라는 장세판단이 대세를 이루는 시점에 그렇게 급하게 쫓아가며 높은 레벨에서 달러를 매수하거나 나중에 필요한 달러까지 미리 당겨 사둘 필요는 없다고 본다. 아니 좀 더 과감히 말하자면 혹시 시장이 1320원을 다시 볼 수 있는 기회를 제공해 준다면 길게 보고 숏(달러과다매도)으로 승부를 걸겠다. 지금 연말 환율이 1400원쪽에 가깝다고 보는 세력보다는 1200원쪽에 가깝다고 보는 세력이 더 많음은 부인할 수 없는 사실 아닌가? 그래서 달러를 팔다 보면 자꾸 혼나는 상황이 발생해서 그렇다면 사보자는 심정에서 사긴 하지만 그 또한 레벨이 여의치 않으면 별 재미 없었지 않았던가? 둘 중 하나를 택해야 한다면 이성적으로 수긍할 수 있는 쪽을 택하겠다는 것이며, 문제는 시장의 의외의 움직임에 녹아나지 않도록 좋은 단가의 포지션을 취하도록 최선을 다하는 것이다.